绿叶制药

基本信息

公司特色

复杂制剂（微球/透皮贴剂/脂质体）+ 中枢神经全球化龙头：以微球、透皮贴剂、脂质体三大复杂制剂平台为核心技术壁垒，深耕中枢神经系统（CNS）与肿瘤两大核心赛道。2021-2025 年累计推动 15 款新药在 美国/中国/日本/欧洲多国获批上市。2025 年营收 63.08 亿元（+4.1%），归母净利 6.19 亿元（+31.1%），新产品收入增长 56.8%，进入首批创新成果的集中商业化收获期。核心品种包括利培酮缓释微球（瑞可妥/RYKINDO，中国+美国获批）、棕榈酸帕利哌酮缓释混悬液（ERZOFRI，美国 FDA 获批）、戈舍瑞林微球（百拓维，全球唯一）、若欣林（中国首个自主创新抗抑郁 1 类化药）等。业务遍及全球 80+ 国家和地区，全球 8 大生产基地。

公司基本信息、创始人、核心股东

• 创始团队（三位）：刘殿波——执行主席兼 CEO，1985 年毕业于山东医学高等专科学校，1994 年创立烟台绿叶制药，从几十万元起步，带领公司完成新加坡上市（2004）→ 私有化退市（2012）→ 香港上市（2014）的资本路径，始终坚持"创新"与"国际化"两条主线。杨荣兵——执行副主席，集团创始成员，1988 年北京师范大学理学学士，1994 年加入山东绿叶任副总经理，负责销售与商业化。袁会先——执行董事，创始成员，负责集团政府关系业务。
• 股权结构：刘殿波为最终控股股东。其家族信托（受托人 Ginkgo (PTC) Limited）全资持有 Nelumbo Investments Limited，后者持有绿叶生命科学集团有限公司 70% 股权，杨荣兵和袁会先各持 15%。绿叶生命科学集团全资向下控股链路至绿叶制药投资有限公司（直接持有上市公司股份的实体）。截至 2025 年 12 月 31 日，绿叶制药投资有限公司持股 31.20%（另有 5.31% 淡仓），为第一大股东。
• 主要机构股东：高瓴（Hillhouse）持股 13.83%（通过 NEV Holdings Limited），为第二大股东；UBS Group AG 持股 12.36%（另有 11.25% 淡仓），为第三大股东。
• 注册地：百慕大（于百慕大注册成立之获豁免有限公司）；运营总部：烟台/上海。
• 上市历程：2004 年 5 月新加坡交易所主板上市（AsiaPharm/亚洲药业）→ 2012 年 11 月私有化退市（退市市值约 28 亿元人民币）→ 2014 年 7 月香港联合交易所主板上市（02186.HK），IPO 发行价 5.92 港元，募资约 38.45 亿港元。
• 控股子公司博安生物：2020 年完成 100% 股权收购，2022 年 12 月 30 日博安生物（6955.HK）在香港联交所主板分拆上市，专注生物药（生物类似药+创新抗体）。绿叶制药持股约 74.5%（第三方投资稀释后）。

技术平台、研发实验室、临床开发团队、生产基地

• 微球/缓释制剂平台：核心技术壁垒，已产出利培酮微球（两周一次）、戈舍瑞林微球（每月一次，全球唯一）、罗替高汀微球（每周一次，全球首个帕金森病长效微球）、棕榈酸帕利哌酮缓释混悬液（每月一次）等多个上市品种。微球制剂可在数周内持续释放药物，显著改善用药依从性。
• 透皮贴剂平台：2016 年收购欧洲 Acino 集团透皮制剂和植入体业务获得完整研发/生产/销售体系。核心产品包括利斯的明多天贴剂（每周两次，AD）、罗替高汀贴剂（帕金森病）等。德国米斯巴赫（Miesbach）生产基地为全球透皮贴剂核心制造中心。
• 脂质体平台：力扑素（注射用紫杉醇脂质体），全球首个且唯一获批销售的紫杉醇类脂质体产品，用于非小细胞肺癌、卵巢癌、乳腺癌。另有益酸罗哌卡因脂质体（LY09606）等在研品种。
• 新分子实体与生物抗体平台：通过博安生物布局生物药（贝伐珠单抗/地舒单抗/度拉糖肽/阿柏西普等生物类似药+创新抗体），同时自主研发 CNS 1 类化药（若欣林等）。
• 全球研发中心：中国（烟台/上海）、美国、欧洲四大研发中心，覆盖微球、脂质体、透皮释药、新分子实体、生物抗体全链条。研发团队 590 人（含 53 名博士、294 名硕士，截至 2025 年 12 月）。截至 2025 年底，集团在中国获 251 项专利、海外获 577 项专利。
• 生产基地：全球 8 大生产基地（中国烟台/上海/江苏/四川、德国米斯巴赫等），建立与国际标准接轨的 GMP 质量管理和控制体系。德国米斯巴赫基地"项目 2027"正在扩建，首条新包装生产线已投产，技术产能将翻倍。

公司发展历程

发展阶段划分

1. 1994-2012 · 仿制+复杂制剂积累期：刘殿波 1994 年创立烟台绿叶制药，以仿制药和天然药物（血脂康等）起步。2004 年新加坡上市后持续布局肿瘤/心血管/消化代谢三大领域。早期核心品种力扑素（紫杉醇脂质体）、希美钠（放化疗增敏剂）、血脂康（降血脂天然药）等形成产品组合。2012 年从新加坡退市完成私有化，为战略转型蓄力。

2. 2013-2020 · 创新制剂全球化布局期：2014 年 7 月港股重新上市。2016 年 11 月完成收购欧洲 Acino 集团透皮制剂业务，获得完整 TDS 平台，标志国际化里程碑。2018 年 5.46 亿美元收购阿斯利康思瑞康/思瑞康缓释片全球 51 国权利，切入 CNS 全球商业化。2019 年与 PharmaMar 合作引进芦比替定（赞必佳）。2020 年完成收购博安生物 100% 股权，战略进军生物药。微球/贴剂/脂质体三大复杂制剂平台成型。

3. 2021-2025 · 新产品密集获批与全球化收获期：2021-2025 年累计 15 款新药在多国获批上市。微球平台首个品种瑞欣妥（利培酮微球）2021 年中国获批、2023 年美国 FDA 获批（首个中国内地药企 505(b)(2) 获批复杂制剂）。戈舍瑞林微球（百拓维）、棕榈酸帕利哌酮（美比瑞/ERZOFRI）、若欣林、赞必佳等密集落地。博安生物 2022 年分拆上市。新产品收入增长 56.8%，CNS 与肿瘤双赛道并进，海外业务持续迭代。

收入结构变迁

公司收入结构经历了从"传统仿制药+天然药物驱动"到"创新复杂制剂+生物药双引擎"的转型：早期靠力扑素、血脂康、希美钠等品种贡献基本盘 → 2018 年后思瑞康系列补充 CNS 收入 → 2021 年起微球/贴剂/创新化药密集上市，2025 年肿瘤收入 22.97 亿元（+10.2%），CNS 收入 20.28 亿元（+25.7%），新产品收入增长 56.8% 成为增长核心引擎。CNS 与肿瘤已超越心血管/代谢，成为公司两大核心赛道。

核心产品与管线

已上市/商业化产品

核心在研产品

• 核心看点：CNS 化药创新管线（LY03015/LY03017/LY03020 三款双靶点创新药中美同步推进 II 期）是下一波增长引擎；微球/贴剂复杂制剂持续产出全球首创/同类最佳品种；博安生物生物药（地舒单抗出海+度拉糖肽/阿柏西普上市+创新 ADC/双抗即将进入临床）构建生物药第二增长曲线。截至 2025 年底，集团拥有 32 项中国在不同发展阶段的在研产品（19 种肿瘤、5 种 CNS、8 种其他），美/欧/日 15 种在研产品。

竞争格局

公司核心布局集中在 CNS（微球/贴剂长效制剂+创新化药）+ 肿瘤（复杂制剂+生物类似药），逐个赛道格局与卡位如下：

• 长效抗精神病微球/针剂：与强生帕利哌酮棕榈酸酯（Invega Sustenna/Trinza，每月/每三月一次）直接竞争。绿叶利培酮微球（瑞可妥）靠两周一次+中美双获批差异化，棕榈酸帕利哌酮（ERZOFRI）在美以首月一针给药方案差异化。国内与丽珠（阿立哌唑微球）同赛道但适应症/给药频率不同。
• AD 透皮贴剂：利斯的明贴剂与卫材 Leqembi（仑伐替尼/lecanemab，静脉注射抗淀粉样蛋白抗体）机制不同。绿叶靠透皮给药+每周两次+多国获批的便利性差异化，在口服吞咽困难患者群体具优势。
• 抗抑郁 1 类化药：若欣林（托鲁地文拉法辛）是中国首个自主创新抗抑郁 1 类化药，对标进口 SNRI 类（文拉法辛/度洛西汀），差异化在纳入医保后的可及性与指南推荐（2025 版 1A 级一线推荐）。
• 戈舍瑞林微球（百拓维）：与阿斯利康诺雷德（戈舍瑞林植入剂）同分子不同剂型，靠微球技术+注射体验改善（0.8mm 针头）差异化，全球唯一戈舍瑞林微球。

主要相关企业

BD 与外部合作

绿叶制药采取"自营+BD"双轨并行策略，全球化合作网络覆盖 80+ 国家、50+ 合作伙伴：

• 阿斯利康：① 2018 年以 5.46 亿美元收购思瑞康/思瑞康缓释片全球 51 国权利（重大 In-licensing）；② 2019 年授予阿斯利康血脂康中国内地独家推广权（绿叶保留资产权/知识产权）；③ 2021 年博安生物授予阿斯利康博优诺（贝伐珠单抗）在中国多省市县域推广权。
• PharmaMar：2019 年引进芦比替定（赞必佳）中国独家开发及商业化权利。
• Acino 集团：2016 年 11 月完成收购透皮制剂和植入体业务，获得完整 TDS 研发/生产/销售体系。
• 东和药品（Towa，日本）：2020 年 12 月授权利斯的明多天贴剂日本独家开发及商业化（承担日本全部临床/注册费用+里程碑+特许权使用费）。2025 年 3 月该产品获日本厚生劳动省批准（商品名 Rivaluen® LA Patch）。
• 欧洲合作伙伴：Italfarmaco（德/意/葡/希）、Esteve（西班牙）、Zambon（瑞士）、Exeltis（墨西哥/波兰）——利斯的明多天贴剂区域授权。
• Myung In Pharm（韩国）：2024 年 2 月授权利斯的明贴剂韩国独家销售。
• 百济神州：2023 年 7 月就百拓维（戈舍瑞林微球）中国内地商业化开展战略合作。
• 金赛药业：2021 年 12 月授予利斯的明贴剂中国内地独家商业化（首付款 7000 万元，总金额 2.16 亿元）。
• 恩华药业：2025 年 12 月授予瑞可妥、瑞百莱、美比瑞三款 CNS 长效针剂中国大陆独家商业化。
• 健友股份：2025 年 12 月博安生物授权地舒单抗（BA6101/BA1102）美国独家商业化。
• 上药控股：2025 年 6 月博安生物授权博优平（度拉糖肽）中国大陆独家推广与分销。
• 科兴制药：2025 年博安生物授权地舒单抗港澳推广权+阿柏西普（BA9101）全球（除中国/欧盟/英/美/日外）独家推广。

基本财务信息

季度/半年度收入：

• 2025 H1：营收 31.81 亿元（+3.5%），EBITDA 12.04 亿元（+4.2%），新品销售增长 32%。
• 2025 H2：营收约 31.27 亿元，EBITDA 约 12.67 亿元，新品加速放量驱动下半年增长提速。

增长驱动：① 百拓维（戈舍瑞林微球）收入倍数级增长+续约医保；② 赞必佳（芦比替定）内地上市首年成倍跃升；③ 若欣林纳入医保后高速放量；④ ERZOFRI 美国上市首年快速增长；⑤ 博优平/博优景等生物药新品种获批上市。盈利能力提升（归母净利增速 31.1% 远超收入增速 4.1%）主要受益于高毛利新产品占比提升及费用管控见效。

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